券业年产近20万份研报、覆盖逾3000家公司，背后有怎样的分仓佣金江湖？

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　　持续发酵的奥联电子“造假”风波，让一些在研报中推荐过该股的券商，也被卷入风口浪尖。

　　2022年可谓是研报“大年”。根据东方财富Choice数据，去年全年，国内共有82家券商的共计4929位分析师，发布了199356份研报，共覆盖A股上市公司3177家。其中，2022年二季度和四季度研报数量分别增长23.70%和22.65%。

　　全面注册制时代，投研能力成为券商的核心竞争力之一。大力打造研究所业务，已成为多家券商的发力重点。有券商研究人士对记者表示，注册制之后卖方研究定价能力的重要性越发凸显，明星分析师团队的研究能力、行业资源被看重。“明星分析师在研报中给出的报价、盈利预测、行业判断等，都是市场和买方高度关注的。”

　　但其中，券业“玄学”“神预测”研报时有出现，研报被“打脸”的情况也有发生，其是否充当个股助涨推手？上市公司的信披真实性、研究机构的责任边界、投资者的损失及赔偿责任，又该如何厘清？

　　与此同时，券商“研值”越发成为其核心竞争力，在券商研究江湖，对分仓佣金的争夺愈演愈烈。有业内人士对记者表示，对于研究团队而言，分仓佣金的返点和第三方排名决定了薪资水平，也构造了买方和卖方之间的生态。

　　“玄学”研报、“神预测”屡现

　　研究实力的构建是目前多家券商的重点工作，研报中对宏观、行业、个股的分析逻辑也为投资者提供了参考。

　　据不完全统计，在券商研究所中，中金公司以年发10392份研报位列第一，其中覆盖了1056家A股上市公司；中信证券发布研报9595份位列第二，覆盖了970家A股公司；天风证券以6195份研报排在第三。并且，中信证券和中金公司发布的深度报告最多且皆达到千份级别，分别发布了1518份和1075份。

　　券商研报持续高产，但其中，“玄学”“神预测”研报也时有出现。

　　去年11月，世界杯期间，民生证券牟一凌策略团队发布《世界杯主题投资：“资源国”的回归》研报，开篇即预测：“阿根廷将成为最大夺冠概率球队”，预测依据的是神经网络模型。

　　再往前追溯，2021年8月，国信证券预测宁德时代40年后业绩，在名为《宁德时代系列之二——储能篇：第二“增长曲线”的终局探讨》的研报中，该券商分析师预计储能业务将成为宁德第二条“增长曲线”，并直接对宁德时代这一业务到2060年的营收中枢给出了预测，约为1714亿元。

　　2021年10月，国盛证券发布“玄学”研报，在一份名为《天干地支在择时中的应用初探》的研报中，将天干地支理论应用于A股走势的预测中。

　　“奇葩”研报如何产生？

　　市场期待看到更多深度、高质量研报，但“奇葩”研报也时有出现。这些研报是如何产生的？针对研报审核和发布，券商内部的合规风控又是如何把关的？

　　有券商分析师此前对记者表示，部分研报为夺眼球，论证过程和逻辑不够严谨，如果发出来之后被“打脸”，影响也主要集中在市场层面。“对研报是事后监管，不像对投行业务严格强调中介机构责任。”

　　研发发布流程是怎样的？有券商人士提到，首席分析师可以自行决定研报选题，部分券商会要求分析师向相关领导报备选题方向。成稿后研报提交质控、合规审查，审查通过后报告发表。

　　记者了解到，部分券商目前已配置研报审阅系统，分析师在完成研报后需将内容上传系统，经质控、合规审阅后，方可正式发布。分析师若以个人或团队名义发布也需审核。

　　与此同时，券商还会对研报内容进行分发，若发布在微信公众号，由于受众范围，券商从投资者适当性角度会再走合规程序。

　　“在审核中，合规不会干预分析师的观点，研报观点是否适宜对外发布，由分析师、质控团队和合规共同确认。”有券商人士提到。

　　而券商研报的发布规范、合规性，也长期被监管高度关注。证监会在2020年即以明文规定，研究标的股票超1%须披露。

　　2020年3月，证监会发布修订后的《发布证券研究报告暂行规定》，明确证券公司、证券投资咨询机构，应当建立健全与发布证券研究报告相关的利益冲突防范机制，明确管理流程、披露事项和操作要求，有效防范发布证券研究报告与其他证券业务之间的利益冲突。

　　2020年5月，中证协发布《发布证券研究报告执业规范(修订稿)》，内容涉及加强研究报告质量管控，提升研究报告质量；加强对分析师发表言论，加强分析师考核、参加评选管理等。

　　去年8月，中证协再度重申相关规定。据第一财经此前报道，中证协曾下发通报对证券公司加强自律管理提出三项要求，包括在研究报告中披露公司持股情况、进一步规范调研纪要管理、加强对分析师参加外部评选的管理。

　　分仓佣金背后的江湖

　　从券商角度，研报能带来哪些影响和收益？

　　某券商资深从业人员对记者表示，对于券商研究所而言，是并不直接产生经济效益的，最主要的收入来源就是分仓佣金。

　　所谓分仓佣金，指的是基金公司委托多个证券商同时进行基金买卖交易，按实际成交金额数的一定比例向证券商交纳的费用。

　　对于研究团队而言，分仓佣金的返点和第三方排名决定了薪资水平，也构造了买方和卖方之间的生态。

　　Wind数据显示，2022年上半年，公募基金共计向券商支付交易佣金93.79亿元，较2021年上半年的95.21亿元下降1.49%。其中，有31家券商年中收获交易佣金超1亿元，较2021年同期的28家增加了10.7%。

　　在众多的券商中，中信证券以6.88亿元的佣金分仓收入位列第一，较2021年中同比增长2.9%；中信建投以5.01亿元的佣金分仓收入同比增长15.2%，从2021年的第四位跃升至行业第二；长江证券、广发证券、招商证券、海通证券、申万宏源、国泰君安等31家券商的基金分仓佣金收入超过1亿元。

　　值得注意的是，上述从业人员对记者表示，分仓佣金具有很强的主观性，除了需要认可研究员分析能力、敏锐度、研判的准确性外，还会考虑到基金公司与研究所的关系，对分析师风格、优缺点的判断，以及整体服务能力，佣金费率的性价比等多重因素。

　　“每个季度末，卖方机构都会根据上述的多重因素，对服务自己的券商研究所，甚至研究团队进行打分。一般来说，得分高的券商也会在下个季度获得更高的分仓佣金，研究员的奖金和提成也会相应提高。”某基金负责人表示，“高评分和高工资挂钩，难免也会出现有些个人通过其他途径，来为自己获得高分的方法。但总体而言，如果本身研究能力不过关，再怎么公关做宣传都没用，还是要实力说话。”

　　该负责人也特别提到，当新技术不断推陈出新，市场中也确实存在不少“蹭概念”的上市公司。

　　“新技术的迭代过程当中通常有很大的不确定性，可能大部分人都不能马上搞清楚新技术落地后究竟会如何。那么，有多少公司是真的带有概念，有多少存在造假的成分，有概念的公司又是否具备核心竞争力，是否应该给出特别高的估值。我们期待的是深度的、高质量的研究。”他提到。